인모스트투자자문 장재창대표
지난 한달 글로벌 증시는 시장금리의 변동성이 확대되며 시장에 충격을 주었으나 기술 기업들이 상반기의 상승을 실적으로 증명하며 조정이 제한되는 모습을 보였다. 남은 하반기 혼조된 시장 시그널 속에서 투자자로서 무엇을 알아야 하고, 앞으로 어떤 투자가 필요한지 금번 월간레터를 통해 알아보도록 하자.
“지금은 이상한 침체의 시대이다. … 침체가 발생했을 때 보여지는 현상과는 정반대의 모습이 나타나고 있다.”
침체는 몇 가지 특징을 가지고 있다. 금리상승, 마이너스 경제성장률(GDP), 주식 시장의 하락 등이 침체가 나타났을 때 보여지는 특징이다. 또, 침체는 발생하는 순서가 있다. HOPE 이론에 따르면, 주거(Housing) 시장이 침체에 가장 민감하게 반응하며 가격이 하락한다. 다음으로 신규주문(Order)이 없어지기 시작한다. 이로 인해 기업의 이익(Profit)이 나빠지며, 고용(Employement) 시장이 차갑게 식는다. 최근 시장이 기업 이익과 실업률에 주목했던 이유도 여기에 있다.
지금은 이상한 침체의 시대이다. 주택용 건설 관련 회사 닥터 호튼의 주가는 작년도 저점부터 계속 상승세를 유지하고 있다. 신규주문-재고 스프레드에서도 오히려 신규주문이 (-)에서 (+)로 반등하는 모습을 보이고 있다. 주택 시장도 신규 주문도 하락이 아닌 상승을 보이고 있다. 기업 이익과 고용도 양호한 데이터가 보고되고 있다. S&P500 12개월 EPS를 확인했을 때, 실적이 4Q이래 지속 개선 중임이 확인되었다. 이번 2분기 실적 시즌은 7개 분기 만에 최대 어닝 서프라이즈 시즌이기도 했다. 연간 제조업 채용 공고를 확인했을 때 고용도 여전히 뜨겁다. 핵심 경제 활동 인구(25-34세)의 경제활동 참여율은 코로나 이후 지속 상승하고 있다. 침체가 발생했을 때 보여지는 현상과는 정반대의 모습이 나타나고 있는 것이다.
산업의 분야마다 다른 모습도 목격되고 있다. 제조업의 경우, IIJA 법안을 통한 인프라 투자 금액도 지속적으로 누적되어 증가하며 고용이 느는 활황을 보이고 있다. 반면, 서비스업은 높아진 가처분소득이 뜨겁게 소비를 달궜다가 최근 안정되는 모습을 보이고 있다. 이러한 현상도 한번에 경기가 주저앉는 침체의 모습과는 다른 면이 있다.
“미국은 침체를 버티는 능력이 강한 나라이다. 금리를 올려도 기존에 계약 해둔 모기지는 정책금리에 따라 같이 변동되지 않는다. 그렇기 때문에 정책금리가 높아져도 자금 압박이 덜하다.”
미국은 침체가 예고되고 있음에도 불구하고 GDP 5.5% 성장 가능성이 언급되고 있다. 4분기 이상 동안 2%대의 성장률이라는 놀라운 수치를 보였기 때문이다. GDP에서 인플레이션을 뺀 real GDP를 측정해도 미국은 2.4%의 상승을 보였다. 그리고 기업 실적은 모두의 예상과 달리 올해 지속적으로 어닝 서프라이즈를 냈다. 침체와 거리가 먼 모습이다.
양호한 기업 실적과 강한 증시가 일시적 현상이 아니라는 것은 재고 사이클과 Capex 사이클(설비투자 순환변동치)을 통해 알 수 있다. ISM 제조업지수의 재고 수치는 일정한 사이클을 형성한다. 그리고 재고 사이클은 S&P500 기업의 12개월 EPS 증가율과 동행하는 모습을 보인다. 재고가 평균치(50)보다 낮게 집계되다가 증가할 때, EPS 증가율(YoY)은 상승 전환되는 모습을 보인다. 반대로 재고가 평균치 이상 쌓이다가 감소할 때, EPS 증가율은 하락 전환된다. 그래서, 재고 사이클의 변화는 EPS 증가율의 변곡점을 가늠해볼 수 있다. Capex 사이클 또한 마찬가지이다. 투자가 증가하면 기업 이익에 대한 기대가 높아지기 때문에, 설비투자가 증가할 때 S&P500 기업의 12개월 EPS 레벨도 함께 증가하게 된다. 기업 이익의 추세를 Capex 사이클이 결정한다고 볼 수 있다. 올해 재고 사이클은 바닥에서 반등하는 모습을, Capex 사이클은 바닥에서 상승하는 모습을 보이고 있다. 기업 실적에 대한 기대가 높아지는 것이 일시적 현상이 아닌 방향성 있는 추세임을 알 수 있다.
미국은 침체를 버티는 능력이 강한 나라이다. 금리를 올려도 기존에 계약 해둔 모기지는 정책금리에 따라 같이 변동되지 않는다. 주택 소유자들은 저금리 시대에 대부분 낮은 금리로 모기지 금리로 체결했기 때문에, 정책금리 상승에 대한 부담이 상대적으로 적다. 당장 압박이 없기 때문에 공급망 재편에 투입되는 Capex 자금의 영향력도 효과적으로 나타날 수 있는 상황이다.