인모스트투자자문 장재창대표
지난 3월말 우려하던 장단기 금리 역전 현상이 나타나며 경기 침체에 대한 걱정이 다시금 부각되었다. 연준의 긴축정책이 진행중인 상황에서 장단기 금리 역전 현상은 침체로 이어진 경우가 과거에도 빈번했기 때문이다.
위 표는 60년대 이후 기준금리 상승시기와 이후 경기침체로 접어든 사례를 나타낸다. 경착륙은 말 그대로 금리인상 이후 급격한 경기침체와 주가하락이 동반되는 것을 의미하며, 연착륙은 높은 변동성과 주가하락이 동반되기는 하나 침체까지 이어지지 않고, 결국 회복의 국면을 보이며 경기도 주식시장도 전고점을 갱신하는 성장으로 이어진 경우를 말하는 것이다. 과거 사례 중 지난 3월 제롬파웰이 언급한 94~95년을 주목할 필요가 있다. 이유는 금번 금리인상과 Q.T 진행이 94년 상황과 매우 유사하기 때문이다. 94년부터 95년 12개월간 금리는 7회에 걸쳐 300bp 인상되었으며, 대부분이 빅스텝(50bp)으로 진행 되었다. 90년도 이후 총 4번의 금리인상 시기 중 이처럼 금리인상의 속도와 정도가 급격한 사례는 94~95년 시기가 유일했으며, 금번 연준이 예고하고 있는 금리인상의 경로도 이와 유사할 것으로 예상되는 만큼 당시의 상황을 살펴볼 필요가 있다.
연준이 장단기 금리차이에서 2년물과 10년물 차이 보다 3개월과 10년물의 차이를 더욱 유의미하게 보고 있다는 것은 이제는 공공연히 알려진 사실이다. 최근 2년-10년물 금리차가 역전이 일어났지만 3개월-10년물 사이는 아직도 그 차이가 견조한 상태다. 94-95년 당시도 이와 유사한 상황이었는데 하단 표에서와 같이 3개월-10년물 차이는 상승하는 반면, 2년-10년물 차이는 하락하는 모습을 보였다. 현재 금리 상황도 이와 유사해 3개월-10년 금리차는 2년-10년물 금리차와 반대의 모습으로 나타나고 있다.
94~95년이 지금과 유사한 금리인상의 경로를 가져왔고, 장단기 금리차이에서도 동일한 현상이 나타났다. 하지만 당시 이러한 통화정책에도 불구하고 침체로 이어지지 않았다는 것은 의미하는 바가 크다. 특별히 2년-10년물의 장단기 금리차이가 역전된 현상이 일어난 이유가 10년물 금리하락이 아니라 금리인상의 폭과 속도가 급격한 시기에 단기금리 상승이 일어나며 그 격차가 좁아지고 역전이 된 것이기 때문에 이전의 상황과는 다르다는 점을 주목할 필요가 있다. 정리하면, 금리인상의 폭이 크고, 속도가 급하며, 이로인해 장단기 금리차가 역전이 되는 현상이 일어 났다고 해서 반드시 침체가 나타날 것이라 예상하는 것은 속단일 수 있다.
최근 나타난 6번의 장단기 금리 역전 현상 이후 4번은 침체로 이어졌고, 나머지 2번은 침체가 나타나지 않았다. 현재의 상황이 침체라고 볼 수 있느냐고 질문을 한다면 그렇지 않다고 할 수 있다. 하지만 침체가 올 수 있느냐라고 묻는다면 그럴 수 있다고도 말할 수 있는 상황이다. 그렇다면 침체가 올 수 있느냐, 올 수 있다면 어떻게 알 수 있느냐를 확인하는 것은 매우 중요하다. 통상 장단기 금리 역전 현상 이후 3가지 지표를 확인함으로 침체 여부를 가늠해 볼 수 있는데, 경기선행지수, ISM제조업 신규주문, 그리고 실업률 지표가 이에 해당 한다. 1998년과 2019년도는 장단기 금리 역전 현상이 일어난 이후에도 침체로 이어지지 않은 시기로 당시에 이러한 지표가 다른 시기와 어떻게 달랐는지를 통해 향후 상황을 예측해 볼 수 있을 것이다.
경기선행지수의 상승 장단기 금리 역전 현상이 발생 후 다른 시기와 달리 침체에 빠지지 않았던 두 시기는 경기선행지수가 상승한 시기라는 공통점을 가지고 있다. 경기선행지수는 0 이하로 내려가면 침체를 예상할 수 있게 되는데 1998년과 2019년에는 경기선행지수가 하락세를 멈추고 상승하는 모습을 보였으며 과거에도 언급했지만, 경기선행 지수가 상승하는 상태에서 침체로 이어지는 경우는 없었다.
ISM제조업 신규주문 장단기 금리 역전 이후 ISM제조업 신규주문의 변화도 주목할 필요가 있다. ISM제조업 신규주문이 중요한 이유는 수요측 강도를 말해주기 때문이다. 때문에 신규주문 지수가 50밑으로 내려가게 되면 침체로 가는 길로 보며 50이상으로 수요가 살아있는 경우라면 향후 긍정적인 신호로 받아 들여 진다.
위 표에서와 같이 금리역전 현상이후 ISM제조업지수 중 신규 주문이 50이하로 급격히 하락한 시기에는 침체로 이어진 사례가 여러차례 있어 왔다. 하지만 1998년과 2019년도 당시에는 상황이 이와 달라서 금리역전 현상이 있은 후에도 신규주문 지수가 50이상을 유지하며 경기 침체로 이어지지 않았다.